上市公司信息披露问题及对股权融资成本的影响分析(二)

预测性财务信息又称为软信息，它用以表明公司未来发展与业绩的可能性。编制预测性财务信息有助于投资者从长远角度了解公司的未来前景，毕竟购买股票正是购买公司的未来权益与现金流量。良好谨慎的预测可以降低投资者预期报酬落空的风险性，从而降低投机与股市波动的因素，进而弥补现行财务报告的不足。而且通过管理者编制预测数字，可以透过管理者的眼睛看到公司未来的发展，提高了财务报告的有效性。目前我国并没有强制要求上市公司公布预测性信息，因此对预测性信息的内容、格式和编制方法缺乏统一规范。许多公司的预测准确度较低。在披露中往往夸大其词地描述公司前景，以此达到筹资目的。有的上市公司公布的预测上市公司信息披露制度研究值与实际值相差几倍甚至更大。⑴

2上市公司信息披露对股权融资成本的影响

上市公司信息披露的经济后果就是信息披露质量对于股权融资成本的影响，在这一问题上国内外相关学者做出了很多有意义的研究。

2.1国外学者的观点

根据healy和palepu（2001）⑵的总结，普遍认为信息披露降低了股权融资成本，但是不同的学者对其原有的解释有所不同。

一种观点认为，信息披露降低股权融资成本的原有在于信息披露的增加可以提高股票的市场流动性。amihud和mendelson（1986）⑶、welker（1995）⑷、healy等（1999）⑸从买卖价差的角度分析了信息披露对股权融资成本的影响。研究认为，由于市场中存在知情交易者（流动性交易者）和不知情交易者（信息交易者），因此，做市商在报价是必须设定合理的价差，用对于与不知情交易者进行交易的期望损失。信息披露质量的改善，将使得做市商所设定的价差减小，促进了股票的流动性。另一方面，从投资者的角度来说，当投资者购买了买卖价差大的股票，由于他们承担了额外的交易成本，因此就会要求更多的回报作为补偿，而信息披露可以减少由于存在超额交易成本而要求的回报，因此可以降低股权融资成本⑺认为，私有信息往往会导致非流动性，而且这种非流动性与大宗交易所揭示的信息量是有关的，因此，拥有大交易量的机构投资者为了减少大宗交易所携带的信息量从而减少以后可能存在的非流动性，将会考虑持有信息披露较多的股票，从而提高了股票价格，降低股权融资成本。

另外，bloomfield.r和wilks.t.（2000）⑻从投资者股票出价的角度出发分析了两者之间的关系，认为信息披露质量越高，投资者愿意给出的价格就越高，从而股票流动性越好，降低了股权融资成本。

另一种观点认为，信息披露降低股权融资成本的原因在于信息披露的增加可以降低投资者对未来收益进行预测时的市场风险，从而投资者所要求的投资回报也随之减少。

barry和brown（1985）⑼认为，由于投资者在投资股票时会意识到对于不同的股票不同投资者拥有着不同量的信息，也就是市场存在区别信息的情况。在这种情况下，投资者是基于已有信息的高低来估计股票报酬率的分布函数，随之产生了由于信息量的不同而被投资者考虑在内的市场风险，但是传统的capm模型中的?%[系数并没有反映出这种风险，从而导致了对于那些”低信息”股票的?%[估计值比实际值偏低。

以上两种观点都是从间接的角度解释信息披露质量与股权融资成本之间的负相关关系，而近几年的理论研究将信息披露质量对股权融资成本的影响带入到了一个新的领域，即认为信息披露质量的高低可以直接影响到股权融资成本的大小。leuz和verrecchia（2005）⑽认为高质量的信息披露提高了投资者与公司管理层之间对于资产投资决策的协同一致性。这种效应导致了公司预期现金流的上升，从而使得股权融资成本下降。

2.2 国内学者的观点

国内学者主要从流动性溢价的角度对信息披露质量影响股权融资成本进行了研究。

汪炜、蒋高峰（2004）⑾认为，随着信息披露水平的上升，公司股权融资成本中由于信息不对称产生的部分逐步减少，公司的股权融资成本也将随之降低。在以我国上海股票市场a股上市公司作为样本进行的研究中，发现在控制公司规模和财务杠杆率的条件下，2002年全年临时公告和季报数量较多的样本公司，采用3年股利折现模型计算的2002年权益资本成本较低。雷东辉、王宏（2005）⑿采用经济观察研究院2004年发布的上市公司信任度指数，并结合深圳证券交易所”信息披露考评”和上海交易所的”诚信记录”，对2003年流通a股的信息披露质量与股权融资成本进行了实证分析，得出了二者负相关的结论。曾颖、陆正飞（2006）⒀以深圳股票市场283家上市公司为样本，采用2002~2003年混合数据进行了实证分析，在控制?%[系数、公司规模、账面市值比等因素的条件下，研究结果显示我国上市公司的信息披露质量会对其股权融资成本产生积极影响。黄娟娟（2006）⒁以1993~2001年实施股权融资的上市公司为样本，采用财务不透明度作为信息披露质量的衡量指标进行了实证分析，结果表明在控制其他影响因素之后，上市公司的信息披露质量与股权融资成本之间存在显著的负相关关系。

3.小结

综合以上分析，可以看出，上市公司信息披露还存在着许多问题，为了提高信息披露的质量，为了使上市公司信息披露的诚信建设进入良性循环，遏制上市公司信息违规披露，必须采取各种有效措施，对信息披露各关联方的行为实行严格的监督和管制。提高信息披露质量对于上市公司进行股权融资产生了积极影响，降低了股权融资成本。