当前人民币汇率制度的可持续性分析(一)

当前人民币汇率制度的可持续性分析

摘要：　人民币自诞生以后，一直属于非自由兑换的货币，其汇率由央行中国人民银行决定，仅作为调控进出口贸易和改善国际收支平衡的政策手段。人民币汇率制度实行的“管理浮动汇率制度”，实际上仍是一种参考美元为主的“软盯住”的中间汇率制度。人民币汇率制度注重于短期稳定，既存在技术支持上的困难，同时也制约了人民币名义汇率水平向均衡汇率的靠拢，影响了宏观经济的稳定性，降低了政府的公信力，而且不利于资源有效配置和长期经济增长目标的实现。因此有必要通过汇率形成机制的不断完善，逐步纠正汇率水平的偏差，促进管理浮动汇率制度的可持续性，为最终向更具弹性的浮动汇率制度过渡创造条件。

自2005年7月21日中国人民银行发布公告，宣布人民币开始实行“以市场供求为基础、参考一篮子货币进行调节、有管理的浮动汇率制度”以来，人民币汇率开始走上小幅攀升的道路，从改革前1美元兑8.27人民币到汇改当日升值2％的8.11元人民币，至今升值趋势仍在继续，截至2007年1月31日，人民币汇率中间价达至1美元对人民币7.7796元，累计升幅超过4％。应该说，人民币的升值压力由来已久，并且呈现出一个长期持续的过程。这其中有经济基本面的支持：例如中国外贸持续顺差，外资流入规模不断增加，外汇储备不断攀升等因素，也有外部压力的推动，特别是美国希望通过人民币升值作为缓解美元贬值压力、削减其巨额贸易逆差的筹码，来带动美国经济在一个较短时期内的回升。尽管汇率是由相当复杂具体的原因集合而成的，汇率水平迄今没有任何模型可以精确地计算，汇率制度选择和调整也是国际经济争议最大的课题之一，但我们可以肯定的是：判断汇率制度以及汇率水平合适与否的标准和关键，是看国内经济在这种汇率下的运行状态和发展的可持续性。

　改革开放后，人民币汇率经历了挂牌价和调剂价的双轨制阶段、汇率并轨后的柔性盯住美元制阶段、亚洲金融危机后的刚性盯住美元制阶段、2005年7月21日的汇率制度改革。从1979年至1994年汇率双轨制阶段是人民币贬值幅度最大的时期，由1979年的 1.555元兑换1美元，贬值至1994年的8.619元（年度均价），贬值幅度达4.5倍。在汇率双轨制期间，还存在表面上面额与人民币等值的外汇兑换券。由于外汇汇率与官方挂牌价格存在极大的利差，期间存在被政府禁止的外汇黑市。初期以炒卖外汇兑换券为主，之后直接炒卖外币。改革开放初期，人民币定价过高，外汇（外汇兑换券与外币）黑市价大大高于官方规定的汇率，前期最高相差近一倍；随着官方对人民币的大幅度贬值，渐渐回落直至接近官方挂牌价；进入1990年以后，场外交易的（黑市价）外汇价格转向弱低于官方挂牌价，与此同时，外汇兑换券渐渐淡出市场。从1994年开始到2005年汇率制度改革以前，人民币兑美元一直维持在8.27元以上兑换1美元。2005年汇率制度改革以后，人民币渐渐进入升值阶段，人民币从汇率在改革前为8.2765元兑换1美元，到2008年7月16日挂牌中间价升值至6.8128元，升值幅度达到21.48％。由于美国次贷危机诱发的全球金融危机影响，到2008年第四季度中国经济开始明显受到影响，人民币暂时停止升值；到2009年1月底止，价格维持在6.84元以下,2010年由于全球经济下滑，以美国为首的西方经济体逼迫人民币大幅度升值，在较大的压力下人民币开始新的一轮升值，目前价格维持在6.30元左右。

人民币汇率长期以来的渐进升值态势，使我们不得不思考：人民币均衡汇率定值是否存在不合理性?进而，当前人民币所实行的有限度的管理浮动制度是否存在不可持续性?

一、中间汇率制度不可持续性的理论解释

人民币汇率制度实行的是界于独立浮动汇率制度和固定汇率制度之间的“管理浮动汇率制度”，但从其定值基础和波动限制看，事实上是更接近固定机制一端的、“参考美元为主的软盯住的汇率制度”，也就是说，当前和短期内人民币汇率制度并未真正退出盯住汇率制度，尽管它增加了美元汇率波动幅度，但仍在IMF所定义的“其他传统盯住汇率制度”，还不是真正意义上的管理浮动汇率制度。作为一种中间汇率制度，可以很直观地看到，它也许具有浮动汇率制度和固定汇率制度的某些折中优点，但同样也具有二者的缺点，例如浮动汇率制度的不稳定性和固定汇率制度的市场扭曲。而支持这种汇率制度不可持续性观点的“中间制度消失论”，在发展中国家汇率制度选择上已日益成为学术界主流观点。其核心内容是：在金融开放环境中，唯一可以持久的汇率制度是自由浮动汇率制和固定汇率制，介于两者之间的中间性汇率制度都正在消失或应当消失。

Eiehengreen(1994)首先提出了“中间制度消失理论”(the hypothesis of the vanishing intermediate regime)，他指出：“在21世纪，为达到特定汇率目标而酌情处置的政策规则，将不再可行。各国将被迫在浮动和固定汇率之间做出选择。”随后Obstfeld & Rogoff(1995)也做了相关论述，断言“在浮动汇率和采用一个共同货币之间，不存在一条舒适的中间地带”，“跨过峡谷深渊的最好方法就是简单一跳”，认为唯一可以持久的汇率制度是自由浮动制，或者是具有非常强硬承诺机制的固定汇率制(如货币联盟和货币局制度)。而介于两者之间的中间性汇率制度都是不可持续的。由于这一理论强调中间汇率制度的消失，汇率制度的最优解是两极汇率制度，所以，又称为“两极汇率制度论”。我们可以对此进行一些经济学解释和判断。