我国上市公司股权结构特点研究(一)

我国上市公司股权结构特点研究

[摘 要] 股权结构是公司治理结构的重要组成部分和基础，股权结构的调整不仅是公司治理行为的重要方面，其目的更在于实现公司的有效治理和股东利益的最大化。在对股权结构诠释的基础上，分析了我国上市公司股权结构的现状以及由此引发的公司治理问题，提出了优化股权结构的具体措施，意在对中国上市公司股权结构与公司治理的改革有一定的借鉴意义.

[关键词]  股权 优化 调整改革与治理 上市

 

    一 股权结构和公司治理机制

    1、公司治理机制对公司绩效的影响　　

   公司股权结构的重要性首先表现在对于公司绩效的影响。股权集中或者大股东的存在在一定程度上有利于公司的经营激励，减少了代理成本。就是说，控股股东在公司所拥有的股份越大，经营者与股东之间的利益就越一致，委托代理的成本就越小。据有关调查显示，美国上市公司90%以上的控股股东派出自己的直接代表或者本人亲自担任公司的董事长或者总经理。因而这些经营者的利益与其他的股东的利益非常一致。

　 与此对应的是当公司的股权非常分散的时候，经营者的利益与股东的利益很难一致。虽然我们现在也在实行期股期权、年薪制等，这些激励手段并不能够根本的解决这些问题。对于经营者而言，更重要的是将企业进一步做大，创造更大的局面，多元化投资成为一种选择，但是投资失误同时也会出现，这往往给股东造成较大的损失。

　　最后一种情况公司拥有相对大股东，对公司的经营管理有较大的处置权的情况下，公司的经营激励便变得复杂起来。因为经营者自身的风险和利益并不同等，在这种情况下经营者所作出的决定有可能会损害其他的股东利益，而自己从中得到的利益比损失大。比如不顾其他股东的反对从事风险非常大的经营活动和投资。

　　2、 股权结构对公司治理机制的影响

　　公司治理本身是研究所有权与经营权相分离的情况下的“代理人问题”。

　　一般情况下，拥有绝对控股权的大股东所委派的代理人的地位非常稳固，不太可能出现其他的竞争者。只有当该代理人不被控股股东信任的时候才会出现更换代理人的情况。

　　而在股权高度分散的情况下，经营权与所有权完全分离，此时的代理人作为经营决策者，在公司的治理结构中的地位非常重要和关键。由于他们对企业的经营运作情况非常熟悉，所以他们的意见非常容易影响那些没有机会参与公司经营运作的小的股东。并且在股权分散的情况下，小股东的投票权往往影响不大。在这种情况下，代理人的竞争压力不大，更换代理人的可能性变得很小。

　　第三种情况，股权较为集中，但是集中程度有限，并且公司同时存在若干大股东的股权结构，可能是最有利于代理人在经营过程中因为经营业绩不佳而被迅速更换。大股东们拥有的股份数量较大，在过程中有能力并且有动力去发现经营过程中的问题，并及时发现问题的症结所在，从而提出更换代理人的要求。另外，大股东们拥有相对多数的股份，容易争取到其他的股东们对于更换代理人的支持，甚至自己提出代理人的人选。总之，股权相对分散的情况下，对于公司而言代理人竞争变得更加可行。

    二 对股权集中度与公司价值负相关的理论解释 

　　股权结构对公司价值的影响,是通过影响公司的治理成本和治理效率来实现的。股权结构确立了股东的构成,决定了公司决策机构、执行机构和监督机构的结构以及这些机构与经理人的关系,从而最终对公司价值产生影响。也就是说,公司治理机制是股权结构影响公司价值的中间环节。因此,从理论角度阐释过高的股权集中度与公司价值之间的负相关关系,需要从分析股权集中度对公司治理机制的影响入手。而按构成和影响要素分类,公司治理机制又可以细分为激励机制、监督机制、代理权竞争和并构四个层面。国内的一些同类研究文献也是这样划分的。如果把股权结构划分为股权高度集中有绝对控股股东、股权高度分散没有大股东存在以及股权相对集中有相对控股股东三种类型的话,那么可以明显看出,不同的股权集中度对公司治理机制这四个要素的影响,是有很大差异的。

  　1、股权集中度与激励机制 

　　在股权高度集中的情况下,大股东可以凭借自己的绝对控股地位直接派人或亲自担任公司董事长,其参与公司治理的积极性很高。由于所有权和经营权的分离程度较低,公司的经营激励机制也较强。 

　　对于股权高度分散的公司来说,由于所有权与经营权高度分离,中小股东参与公司治理的成本与收益不对称,其参与公司治理的积极性不高。在这种股权结构安排下,经理人可能出于自身利益的考虑,引发道德风险和逆向选择行为,因而公司的经营激励机制较弱。 

　　在公司股权相对集中的情况下,大股东拥有公司的相对控制权,一般情况下有参与公司治理的积极性,因而也存在一定程度的激励。但是,由于他们对公司经营风险承担的责任有限,参与公司治理的积极性相应受到影响,自然激励程度也要受到制约。此种股权结构下的激励机制要复杂一些,要优于高度分散的股权结构而劣于高度集中的股权结构。 

　　2、股权集中度与代理权竞争 

　　Fama(1980)认为经理市场的存在或经理更换的压力可以促使公司经理努力工作,而经理更换的压力大小,则与股权结构安排有关。 

　　在公司股权高度集中的情况下,绝对控股股东在代理人的委派上有充分的甚至是绝对的话语权和决定权,其他人很难与其指定的代理人竞争。在代理人的更换上,除非绝对控股股东已对代理人失去信任,否则更换行为不会发生。换言之,高度集中的股权结构不利于公司代理权的充分竞争,也不利于经理人的更换。 

　　在公司股权高度分散的情况下,小股东存在"搭便车"的动机,谁都不愿意支付监督成本去主动监督经理人,加之小股东在公司经营信息获得方面处于劣势,因而也不会主动要求更换经理人,除非经理人的行为严重损害了小股东的利益或危及到公司生存。这样,导致经理人更换的压力和可能性较小。 

　　在公司股权相对集中的情况下,每一相对控股股东一般都不具有对经理人的绝对决定权,代理权竞争的程度较强。由于相对控股股东持有相对较多的股份,他们对经理人的经营状况和经理人的更换也高度关注,而且,他们可凭借相对控股地位提出自己的代理人人选,并使之参与到代理人更换的竞争中去。可见,这种股权结构更有利于代理权的竞争,更有利于增强经理更换的压力。 

　  3、股权集中度与并购 

　　并购是一种非常有效的外部公司治理机制,是通过公司控制权转移而对经理人施加的一种强制性市场约束力量。如果公司经营绩效较差,往往就会成为被收购兼并的目标,收购兼并成功后就可以改组董事会,更换经理人员。一般来说,并购的频率和公司经理更换的频率是紧密联系的。 

　　一般而言,股权高度集中的公司不易成为收购兼并的目标。原因在于,由于绝对控股股东对收购兼并有抵制心态和防范行为,使得收购存在相当大的阻力和难度,收购行为很难实施。即使收购成功,收购者也要支付很高的收购成本。 

　　在公司股权高度分散的情况下,小股东一般采取"用脚投票"方式维护自身利益,这为收购者的收购提供了很好的股权条件。因此,这种股权结构下股东反收购的力量很小,收购发生和收购成功的概率都很高。 

　　在公司股权相对集中的情况下,相对控股股东对待收购的行为特征具有两面性:一方面,其是收购的反对力量,会采取各种行动阻止收购,但另一方面,如果相对控股股东是收购方,则可以减少收购成本,有利于收购成功。因为相对控股股东只要再增持少量股权就可以收购成功,加之其了解目标公司的各种情况,具有信息获得方面的优势,因而在收购价格的确定过程中处于有利地位。 

　　比较而言,高度集中的股权结构下公司的激励机制较好,但监督机制不理想,代理权竞争和并购机制则很弱；高度分散的股权结构虽有利于并购,但激励机制、监督机制和代理权竞争都不理想；相对集中的股权结构则可形成一种相互制衡的股东权利关系,避免前两种股权结构下股东的非理性行为,造就出治理成本相对较低、公司治理效率相对较高的公司治理机制。所以,过高的股权集中度限制了公司治理机制作用的有效发挥,导致其对公司价值的负影响超过了正影响,从而与公司价值呈